小紅書は2013年に設立され、中国最大級のEC機能付きのコンテンツ共有プラットフォームだ。インターネットデータ分析会社「Quest Mobile」によると、小紅書のDAU（1日当たりのアクティブユーザー数）は2020年の2000万人から現在では6500万人に増加し、MAU（月間アクティブユーザー数）は約1億6000万人に達した。

小紅書はこれまでに資金調達を7回実施し、21年11月に実施した直近のシリーズEではIT大手のテンセント（騰訊控股）、シンガポールの政府系投資会社「テマセク・ホールディングス（Temasek Holdings）」などが出資を主導し、IT大手アリババなども出資に参加した。調達額は5億ドル（約720億円）で、このシリーズEを経て小紅書の評価額は200億ドル（約2兆8900億円）に達した。

CFOの転職には上場の噂がつきものだ。楊氏が小紅書に入社後、上場の噂が頻繁に伝えられた。

2021年4月、ロイター傘下の「International Financing Review（IFR）」が小紅書は年内に米国でIPOを実施し5～10億ドル（約720～1450億円）を調達する計画だと報道。消息筋は、小紅書は米国上場を秘密裏に申請したとの認識を示した。同年7月、ブルームバーグは小紅書が上場場所を米国から香港に変更して少なくとも5億ドル（約720億円）調達する計画だと報じたが、小紅書はこれを否定した。さらに10月、ブルームバーグは小紅書が米国上場計画を棚上げし、早ければ21年に香港でIPO申請をすると報じた。

今回のCFO退職は、小紅書の上場計画がなお不透明であることの裏付けかもしれない。問題の一つに、中国でインターネット企業の海外上場に対する監督管理や政策が厳しさを増していることがある。今年1月に新たに改正された「サイバーセキュリティ審査弁法」は、ユーザー100万人以上の個人情報を保有するプラットフォームの運営者が海外で上場する場合、サイバーセキュリティ審査弁公室にサイバーセキュリティ審査を申請するよう求めている。小紅書は1億人以上のユーザーを抱えており、2021年7月にはコンテンツに問題があるとして中央サイバーセキュリティ・情報化委員会弁公室から事情聴取を受けていた。

また、2020年末には米国で「外国企業説明責任法」が発効し、米国で上場する企業は米国証券取引委員会（SEC）に会計監査の資料の提供が求められるようになった。3年連続で提供しない企業に対しては、PCAOB（公開企業会計監視委員会）が上場廃止を求めることができる。そのため、米国で上場した中国企業が次々と上場を廃止した。IT大手のアリババや網易（ネットイース）、EC大手「JDドットコム（京東集団）」や「拼多多（Pinduoduo）」を含む半数以上の米国上場の中国企業が上場廃止予定リストに名を連ね、中には小紅書のようなコンテンツ共有プラットフォームを運営する「ビリビリ動画（Bilibili）」や「知乎（Zhihu）」もあった。一部の企業は香港での上場にシフトしており、2018年3月に米国で上場したビリビリ動画は21年3月に、21年に米国で上場した知乎は今年4月に香港で上場した。

小紅書のもう一つの課題は収益性だ。小紅書のユーザーはコロナ禍でも増加したが、売り上げの80%以上を広告に頼る構造を市場は懸念している。同社のEC事業はまだ初期段階にある。小紅書もアウトドア、シティーライフなどの地域密着型サービスや有料コンテンツ含む仮想商品など他の収益獲得の道を模索している最中だ。

（翻訳・36Kr Japan編集部）

米投資会社「ケンブリッジ・アソシエイツ（Cambridge Associates）」アジア地区責任者であるAaron Costello氏の見解では、滴滴の上場廃止は、米国で上場するほぼ全てのテック系中国概念株が上場先を香港か中国本土に移す可能性があることを意味するという。これは、重要データを保有するハイテク企業が米国の監督下にあることを中国政府が認めていないことによる。

中国では2021年9月1日に『データセキュリティ法（DSL）』が施行され、企業は海外上場前の審査やデューデリジェンス資料提出のプロセスで規制当局に全面的に監視されるようになり、以前に比べ海外上場は非常に難しくなった。

昨年米国上場を予定していたユニコーン企業はいずれも香港上場に向け準備を進めており、中国人創業者によるインドネシア発宅配大手「J&T Express（極兔快逓）」、人気ソーシャルECアプリ「小紅書（RED）」、自動運転向けAIチップを手掛ける「地平線機器人（Horizon Robotics、ホライズン・ロボティクス）」などを始めとする9社が、上場先を米国から香港に変えたと伝えられた。音声配信プラットフォーム「喜馬拉雅（Ximalaya、シマラヤ）」やゲーマー向けSNS「TT語音（TT Chat）」はいち早く上場手続を開始し、両社は相次いで香港証券取引所にIPO目論見書を提出している。

インドネシア発宅配大手「J&T Express」、テンセントなどから約2830億円を調達　香港IPOに先駆け

米国IPOを撤回、中国音声サービス「シマラヤ」が香港上場を模索

2014年設立のRoboSenseは、顧客に様々な組み合わせのスマート環境センシングLiDARシステムを提供している。同社の事業内容には、IoT関連製品やスマート化関連製品の研究開発、インテリジェントロボット、インテリジェントチップ、インテリジェントコントロールシステムの開発等が含まれている。

それでも、モルガン・スタンレー、JPモルガンなどが図森未来の今後の業績に楽観的な見通しを示し、JPモルガンは図森未来の目標株価を55ドル（約6000円）に設定した。

開発費の高騰による赤字

2021年第1四半期、図森未来の売上高は前年比264%増、前期比28%増の94.4万ドル（約1億円）だったが、それでも赤字は大幅に膨らんだ。

その要因は開発費の増加にある。今年第1四半期の同社の開発費は前期比30%増の4143万ドル（約45億円）で、前年同期の1818万ドル（約20億円）の2倍以上となった。図森未来の950名の従業員のうち、84%が技術職だということからも、同社がいかに技術力を重要視しているかがわかる。

また、図森未来は今年から元マイクロソフトのAIエンジニアを役員として招聘し、スウェーデンなど米国以外での事業展開を急いだことも管理費増に繋がり、赤字拡大の原因の一つとなった。

トラックの受注数は順調に増加

赤字にも関わらず業績が楽観視されている理由は、図森未来が獲得した受注数の増加だ。同社は自動運転トラックを主要事業としており、公式発表によると、2021年第1四半期にトラック1200台の受注を獲得し、4月には1000台を受注したという。昨年の分を含めると、同社はこれまで計6775台の注文を受けたことになる。

図森未来が公表した情報によると、購入者にはトラックリース・レンタル大手の米Penske Truck、物流大手の米シュナイダーナショナル、トラック輸送大手の米U.S. Xpressなど大手企業の名前が並ぶ。図森未来は275社と提携しており、2024年からトラックの量産化を行い、米トラックメーカーのNavistarが生産を担当する。

実用化後に向けた運営面での展開も順調だ。現在の運営可能なルートはアリゾナ州のフェニックスからテキサス州のヒューストンまでとなっているが、年内にもフロリダ州のオーランドまで延伸される予定だ。そうなれば、米国の東西海岸をつなぐ自動運転トラックの物流ルートが完成する。

図森未来はすでに370万マイル以上の走行データを蓄積しており、今年第1四半期だけで70万マイルのデータを蓄積した。同社CEOの程璐氏は、「自動運転トラックの運営力においては業界をリードする」と胸を張る。

ライバルも強力

図森未来の損益分岐点について、創業者の侯暁迪氏はトラック5000台の運営を目安とする。第1四半期の財務レポートを見る限り、この目標は2024年に達成できそうだ。そうなれば、業績の黒字化が見えてくるだろう。

しかし、同社の地位は決して安泰ではない。2020年、自動運転業界の資金調達総額は前年比136.9%増の436.3億元（約7400億円）に上った。上場したのは図森未来だけだが、自動運転トラック分野では「智加科技（Plus.ai）」、「贏徹科技（Inceptio Technology）」、カナダの「Embark」などが順調に成長している。資金調達、業績、受注と納付期間などから総合的に判断すると、自動運転トラックの競争が最も激化するのは今後5年間となる。有力企業のほぼすべてが2025年頃の大規模実用化を掲げており、しかも現時点で法的に自動運転トラックが走行できるのは米国しかないため、米国市場をめぐる熾烈な競争が行われるだろう。

長期的にライバルに追い抜かれないために、図森未来は先発優位性を生かし、産業チェーンを十全に構築することが必要となる。同社の今後の動きに注目だ。

（翻訳・小六）

また、上場に向けた手続きを担当する監査法人のPwCは、今年1月から同社で作業を開始し、旧正月も休まずに働いたという。

プライマリー市場でのDiDiの評価額について詳細な数字はないが、これまでに公開された情報によれば、2017年12月の資金調達後の評価額は560億ドル（約6兆1000億円）だった。2019年5月に上場したUberはDiDiの株式の15.4%を保有しており、Uberの目論見書ではDiDiの評価額は516億ドル（約5兆6000億円）とされていた。また、DiDiは2019年7月に自社株13.75万株を手放しており、当時は475.44億ドル（約5兆2000億円）の評価額となっていた。

DiDiには多数の事業があるが、会社全体が上場するのではなく、ネット配車事業のみの上場となる可能性もある。上記情報について、DiDiからコメントを得ることはできなかった。

今年に入ってから、多数の企業が上場を申請しているが、DiDiほど投資家が待ち焦がれた企業はほとんどない。2012年創業の同社は、これまで数千億元（数兆円）を調達し、株主にはソフトバンクグループ、アリババ、テンセントなど錚々たる企業が名を連ねる。

同社は2016年にUberの中国事業を買収しており、業界関係者はその時点で上場を申請するのではないかと分析していた。その後中国ではネット配車に関する規制が厳しくなったものの、DiDiの事業業績は2018年上半期まで順調に推移した。しかし、同年5月と8月に、DiDiの利用者が運転手に殺害される事件が立て続けに起きてしまい、同社は1年半に及ぶ調整期間に入った。

その状況が変わり始めたのは昨年3月以降である。同月に発表されたのが「0188プロジェクト」と呼ばれるもので、発表時点から3年間の重大事故0、1日の利用件数1億以上、中国国内モビリティ市場での浸透率8％、全世界で毎月の利用者8億人以上という数値目標が掲げられた。この発表をきっかけに、DiDiは再び積極的に事業を拡大し始めた。

その後のDiDiは、トラック配車サービス「滴滴貨運（DiDi Huoyun）」と地方都市向けの格安ネット配車事業「花小猪（huaxiaozhu）」を開始し、BYDと提携し自動車製造を始めた。さらに、今もっとも熱い市場の一つである生鮮食品ECにも乗り出している。これらの事業はすべて評価額を伸ばし、上場にプラスに働くだろう。しかし、同様の企業はいくらでもあり、上場後に大事なのは、事業を長続きさせられるか、経営体制が安定するかどうかである。DiDiが解決すべき課題はまだまだ多い。

（翻訳・小六）

目論見書によると、一起教育科技は2020年1～9月期の売上高が8億700万元（約128億円）、純損失が9億7500万元（約155億円）、2019年通期の売上高が4億600万元（約64億円）、純損失が9億6400万元（約153億円）、2018年通期の売上高が3億1100万元（約49億円）となっている。

一起教育科技の事業分野の中で最も収益成長率が高いのはK12向けオンライン教育である。この分野の売上高は2018年通期が9388万3000元（約14億9000万円）、2019年通期が3億6000万元（約57億円）。2020年1～9月期は7億5100万元（約119億円）となっており、総売上高に占める比率は18年の30%から93%に増加している。

2011年に設立された一起教育科技は、オンライン教育・学習ツールを最も早期から提供している企業の1つである。同社は公立校における教育をサポートする製品にポジショニングしている。現在、中国全土で7万校にサービスを提供しており、公立小中高等学校全体の3分の1をカバーしている。

主力ブランドである完美日記のブレイクに支えられて、逸仙電商の業績は急速な伸びを見せている。目論見書によると、2019年のGMV（流通取引総額）が前年比363.7％増の35億元（約550億円）に達したほか、今年第1～3四半期の売上高は38億元（約600億円）で、前年同期比70％増加した。

2019年の純収入は30億3100万元（約480億円）で、前年比377％の大幅な増加となった。今年第1～3四半期の純収入は、前年同期比73％増の32億7200万元（約510億円）だった。大幅な増収に加え、化粧品ビジネスは粗利率が高く、2018年から今に至るまで逸仙電商の粗利率は63％台をキープしている。また目論見書では「高瓴創投（GL Ventures）」が5ラウンドにわたって完美日記に出資し、筆頭株主となっていることが示されている。

各ブランドの急成長期はいつまでも続くわけではない。逸仙電商は好業績をキープするためオフライン販路の拡大や大量出店を進めながらも、完美日記に続く次なるブランドの育成を思案している。2020年初めにはマルチブランド戦略を始動させ、コスメブランド「小奥汀（Little Ondine）」の買収や、新たなスキンケアブランド「完子心選（ABBY’S CHOICE）」の立ち上げを行った。

2020年、逸仙電商三大ブランドの成長グラフ　画像は目論見書より

現在、逸仙電商の三大ブランドは依然として急成長期にあり、この勢いを維持するためには赤字もいとわないという姿勢が色濃く表れるようになっている。

逸仙電商の2019年の調整後純利益（非GAAPベース）は1億5000万元（約23億5000万円）だった。ところがコロナショックに加え、新ブランドのプロモーション強化、製品開発や大規模出店のに巨額を投じたため、2020年第1～3四半期には調整後の純損失が5億元（約78億円）にまで膨らんだ。

マーケティングおよびコマーシャル費用が純収入に占める割合を見てみると、2019年には前年の48.7％から41.3％へと減少していたのが、2020年第3四半期までには再び増加傾向となり、62.2％に達している。

ブランド育成は長期戦の構えが必要だ。しかも逸仙電商は依然として組織を強化拡大している段階にあるため、投資額は今後もしばらくは増加傾向をたどると予想される。現在も自社ブランド育成と買収によりマルチブランド戦略を推し進めているところで、10月30日には欧州の有名デルモコスメティック企業「ピエール ファーブル」から高級コスメブランド「Galénic」の株式を買い取ることで同意している。

積極的にブランド買収を進めていることから分かるとおり、逸仙電商は完美日記が作り上げてきた「国産プチプラコスメ」というイメージの払拭を試みており、ミドル・ハイエンドクラスの消費者に訴えるようブランドのプレミア感を増し加えようとしている。この戦略が果たして効果的かどうか、しばらく経過を見守る必要があるだろう。

ブランドチームが拡大を続け、市場競争も激しさを増す中、効果的にコストを抑えることが避けられない問題となっている。上場目前の逸仙電商は市場や投資家にどんな答えを提出するのだろうか。
（翻訳・畠中裕子）

2011年に設立された一起教育科技は、小・中・高等学校のキャンパス、特に教師サイドから切り込み、授業、宿題、評価などのシナリオをカバーすることにより教師による同社の製品利用頻度を高め、さらに保護者および児童・生徒サイドの購買意欲を促進することを事業の特徴としている。

設立以来、一起教育科技は7度の資金調達を行っており、現在の評価総額は30億ドル（約3130億円）に達している。

9月30日、波奇寵物（NYSE：BQ）は米ニューヨーク証券取引所に上場を果たした。IPO価格を1株10ドルに設定したが、10月26日時点で同社の株価は5.3ドルに下落し、時価総額は4億8200万ドル（約505億円）となっている。

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中国では今年、「ペット経済」に注目が集まり、関連株も爆発的に上昇している。A株では、ペットフードの2大OEMメーカーの株価が2倍に跳ね上がった。ペット専門ECを手がけるユニコーン企業の「波奇寵物網（boqii.com）」も今年目論見書を提出した。

ペット経済で何が起きているのか。波奇網はペット業界でトップに立つことができるだろうか。

ペット経済

ペット経済は近年急速に台頭してきた。中国社会の少子高齢化に伴い、ペットが次第に生活に必要な存在になってきている。一人暮らしならなおさらだ。

市場調査会社「中国産業信息網（www.chyxx.com）」のデータによると、2019年に世界のペット市場は1495億ドル（約15兆7000億円）規模に達した。EUR Economicの研究報告によると、世界最大のペット市場は欧米でシェアは60%以上、うち北米地域は同37%だ。アジアは世界第3位で24%のシェアを占める。

出典：国盛証券

コンサルティング会社「艾瑞市場諮詢（iResearch Consulting）」のデータによると、中国ペット業界の市場規模は2018年に1708億元（約2兆7000億円）だった。成長率は30%に迫り、2020年には3000億元（約4兆7000億円）に達すると予想される。

中国ペット業界白書の統計によると、2019 年中国ペット市場の規模は前年比18.5%増の2024 億元（約3兆2000億円）だった。今後5年間は15%以上の年平均成長率を維持し、2020年には2366億元（約3兆7000億元）に拡大する見通しだ。

波奇網にチャンスはあるか

現在、中国ではペット関連のECプラットフォームは基本的に2強の寡占状態にある。

出典：国盛証券

ペット業界白書によると、オンラインプラットフォームの使用比率では波奇網はアリババ傘下のECモール「天猫（Tmall）」と「淘宝（タオバオ）」、中国EC大手の「京東商城（JD.com）」に次ぐ第3位だ。

波奇網の目論見書によれば、市場シェアはアリババが60%、京東は3.7%、波奇網は1.9%となっている。

波奇網は9月8日に米国株の目論見書を提出後、米株式市場で上場して1億1500万ドル（約120億円）を調達する見通し。近年、ペット業界は人気の投資対象になっている。

2019年、中国のペット業界全体では32回にわたり合計54億1000万元（約850億円）を調達している。中でも、医療、フードとECは資金調達回数、金額ともに最多だ。

出典：国盛証券

「2019 中国ペット業界白書」の統計によると、世帯当たりのペット保有率は米国の68％に対し、中国は4.4%にとどまる。世帯あたりの平均飼育数は中国が0.2匹、日本が0.5匹、米国が1.4匹で、中国には2倍以上の成長余地があるといえる。

出典：国盛証券

米ペットフード会社「freshpet」は、2016年11月～2020年始めにかけて株価が10倍近く上昇した。

出典：天風証券

freshpetは2019年末まで赤字が続き、増収しても増益にはならなかった。それでも市場は高い期待を寄せ続けている。

波奇網にとって、freshpetは非常に参考になる。波奇網は現在も赤字だが、今後売上高とユーザー数が伸び続ければ、資本市場から高く評価されるだろう。

ペット分野ではまだユーザーコミュニティを運営するEC企業の上場例は存在しない。長期的には、希少性が波奇網の最大の強みになるだろう。（翻訳・二胡）

名創優品は米国時間10月15日、ニューヨーク証券取引所に上場した。初値は公開価格を22％上回る24.4ドルをつけた。現時点で、同社の時価総額は60億ドル（約6300億円）を超えている。

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9月24日、中国雑貨チェーン「名創優品（MINISO＝メイソウ）」が米国証券取引委員会に目論見書を提出した。同社は上場によって1億ドル（約100億円）を調達したいとしている。

新型コロナ禍の影響もあって、2020年6月30日時点での名創優品の売上高は前年同期比4.4%減の89.99億元（約1300億円）だったが、粗利率は4ポイント上昇した。粗利は前年同期比8.7%増の27.33億元（約410億円）となった。最終損益は2.61億元（約40億円）の赤字であり、前年同期比で11.6%減少した。

持株比率では、同社創設者兼董事長の葉国富氏が80.8%の株式を保有し、テンセントと「高瓴資本（Hillhouse Capital）」がそれぞれ5.4%を保有している。

創業から7年を経た名創優品は、今や世界80以上の国と地域で4200店以上を持つまでに成長した。うち直営店は129店である。

極端に偏った収益構造

名創優品の売り上げは商品販売、フランチャイズ料、その他の3つからなる。目論見書によれば、2019年6月30日までの2018年度と、2020年6月30日までの2019年度において、商品販売の売上高はそれぞれ84.65億元（約1300億円）と80.55億元（約1200億円）であり、売上高に占める比率が90.1%と89.7%であった。商品販売の比率は僅かに下がったが、やはり収益構造が偏っていると言わざるを得ない。

名創優品の収益構造。データは目論見書による。

フランチャイズ料は上記2年度でそれぞれ6.12億元（約92億円）と5.87億元（約88億円）となり、売上高に占める比率が3.4%から3.7%に増えた。

名創優品のフランチャイズ料

2018年と2019年の年末時点で、中国国内での名創優品のフランチャイズ店はそれぞれ2252店と2535店となっており、直営店はそれぞれ2店と8店だった。2020年6月30日時点では、フランチャイズが2526店、直営が7店となった。新型コロナ禍で閉店が発生していることがわかる。

海外市場では、直営店の比率が少し高くなる。2018年は1205の海外店舗のうち、直営が5.6%の68店であり、2020年上半期には、海外店舗は1680に増え、直営の比率が7.2%に上がった。

名創優品の店舗の種類。データは目論見書より。

名創優品は低客単価の薄利多売戦略を長年続けており、そのため粗利率は高くない。目論見書によれば、2018年度の粗利率は26.7%、2019年度は30.4%であった。

海外展開

名創優品は米国、カナダ、ロシア、豪州、ドイツなど80以上の国と地域に出店している。2018年度は、中国以外のアジア太平洋市場での売上高が17.38億元（約260億円）、米国で10.49億元（約160億円）、欧洲で1.24億元（約19億円）となった。売上高に占める比率はそれぞれ18.5%、11.2%、1.3%である。2019年度では、米国市場の伸びが著しく、売上高に占める比率が13.6%に増えている。一方、アジア太平洋市場は15.9%に下がり、米国市場が第2位に躍り出る勢いである。

名創優品の海外市場での売上高。データは目論見書より。

2019年度末の名創優品の海外店舗数は1689店で、全体の40%を占める。海外でも低価格戦略は変わらない。名創優品の商品は、世界各地にある800以上のサプライヤーから仕入れたものであり、大半の海外市場で現地仕入れをしている。工場から店舗へ直接出荷することで、コストを抑制できているという。

今年は新型コロナ禍の影響で、一時名創優品の半分の店舗が休業に追いやられたが、同社の出店計画は相変わらず強気だ。公式サイトによると、同社は2022年内に100カ国で1万店を出店することを目指し、海外店舗数7000を掲げている。それにより、年間売上高1000億元（約1兆5000億円）を実現しようという考えだ。

非常に高い目標だが、葉国富氏は「新型コロナ後、全世界で購買力が下がり、消費者はよりリーズナブルで、コストパフォーマンスのよい商品を求めるようになる」と見ており、そこに名創優品のチャンスがあると自信をのぞかせている。（翻訳：小六）