中国EV「ZEEKR」、24年は販売好調も1200億円の赤字　「Lynk＆Co」との統合で黒字化目指す

Zeekrは2021年3月に設立され、24年5月にニューヨーク上場を果たした。24年の販売（納車）台数は22万台余りだった。

吉利グループはここ半年で、「幾何（Geometry）」や「領克（Lynk & Co）」など傘下の新エネ車ブランドブランドの統廃合を進めてきた。Zeekrの完全子会社化も、グループ再編の一環とみられる。

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吉利グループの李書福董事長は「市場競争の激化と経済環境の不確実性に対応するため、『台州宣言』の精神に基づいて自動車事業の戦略的統合を進め、『一つの吉利』に回帰する」とし、「技術力の集約と収益力の向上を図り、長期的な価値を創出することで世界をリードする『スマートEVグループ』の構築を目指す」とコメントした。台州宣言は吉利グループが2024年9月に発表した新たな経営指針で、自動車事業への戦略的集中や傘下ブランドの統廃合などによる競争力の強化を掲げている。

吉利汽車（Geely Automobile）の桂生悦CEOは5月15日の説明会で、「中国自動車市場は、もはや少しのミスも許されない環境にある。吉利グループの競争力強化に向け、グループ内ブランドの迅速な統合が不可欠だ」とした上で、吉利グループ傘下のブランドが「小さくバラバラで統一感がない」現状を改めるべきだと強調した。

桂CEOによると、Zeekrと吉利汽車は別々の上場企業であり、それぞれ異なる人事制度やインセンティブ設計を持つため、「組織間で利益の不一致が生じている」ことが課題だったという。

（36Kr Japan編集部）

周CEOおよび同社のチーフストラテジストGeorge Chow氏、アリババグループ傘下の投資企業や物流サービスの菜鳥網絡（Cainiao Network）などがグループを結成し、受益権を持たない発行済み普通株式を買い取るとみられる。買取り価格は普通株式1株あたり0.144ドル（約21.7円）、もしくは米国預託株式（ADS）1株あたり2.88ドル（約434.6円）になる。

この提案が公表されると、百世集団の株価は時間外取引で10％以上上昇した。

百世集団は2007年に設立され、17年に米ニューヨーク証券取引所に上場した。これまでに調達した資金の総額は4億5000万ドル（約680億円）で、中国や東南アジアで小口輸送やサプライチェーン管理、国際物流などの物流サービスを手掛けている。

同社の宅配部門「百世快逓（Best Express）」は、「通達」系と称される物流大手の中通快逓（ZTO Express）、圓通快逓（YTO Express）、申通快逓（STO Express）、韻達快逓（Yunda Express）と肩を並べ、宅配企業の中では大規模といえる。

中国の宅配業界ではし烈な競争が繰り広げられ、終わりの見えない価格競争が続いている。通達系の宅配企業にはアリババのバックアップがあり、順豊（SFエクスプレス）は高い収益力を持つが、百世集団には支援もなく、赤字が続いた結果、身売りせざるを得なくなった。同社の赤字は2021年までの7年間で149億元（約3000億円）に上った。

百世集団は2021年、国内の宅配事業を当時急速に拡大していたインドネシアの宅配大手「J&T Express（極兎速逓）」に68億元（約1400億円）で売却、サプライチェーンと国際物流事業だけが残った。

この2年間は主に国際物流事業に精力を注ぎ、個人向け事業から法人向け事業への業態転換を図った。

2019年から東南アジアにも事業を拡大し、タイ、ベトナム、マレーシア、シンガポール、カンボジアの5カ国で宅配ネットワークを作り上げた。中国と東南アジア諸国間の越境物流ネットワークの構築も進め、国内の集荷作業から通関業務、ラストワンマイルの配送までを一貫して提供するワンストップ越境物流サービスの最短ルートを構築した。

2022年7-9月期には宅配事業は7カ国に広がり、東南アジアに直営の貨物中継基地を30カ所、集配所を1480カ所以上展開、海外倉庫の広さは4万4000平方キロになった。東南アジアの物流インフラが成熟するのに伴い、23年1-3月期の売上高は1億9700万元（約40億円）となった。東南アジアでの貨物取り扱い量は2700万件、越境業務は前四半期から60％増加し、東南アジアの中小企業ユーザーも前年同期から15％増えた。

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報道によると百世集団はこのほど、バイトダンス（字節跳動）の運営するショート動画プラットフォームTikTokが東南アジアで手掛けるEC事業に関連して、ベトナム、タイ、マレーシアの3カ国の事業で提携した。百世集団のマレーシア子会社がTikTokに出品する業者に対し、集荷、仕分け、配送などのサービスを提供するという。

アリババは東南アジアの越境ECに力を入れている。瞬く間にレッドオーシャンとなった東南アジア市場のテコ入れとして、東南アジア最大級のECプラットフォーム「Lazada」に対し、今年7月にも8億4000万ドル（約1270億円）を追加出資した。海外のEC企業が発展するには現地の物流業者との信頼関係の構築が必要だが、東南アジアの物流網はJ&Tなどの現地企業に独占されている。傘下の菜鳥網絡は欧米を主戦場とし、複雑で競争が激しい東南アジアにはそれほど力を入れていない。

アリババにとって自前で物流網を構築するには時間も費用もかかり、最適なタイミングを逃してしまうことになりかねない。現地で成功している物流企業を手に入れるのが近道ということだろう。

（翻訳・36Kr Japan編集部）

こうして株式の非公開化により、同社はナスダックから上場廃止となった。上場最終日、如涵の株価終値は3.4ドル（約368円）。時価総額は2億8100万ドル（約304億円）と、上場初日に比べ7割以上減少した。

上場前の如涵の筆頭株主は、29.27％を保有する創業者の馮敏氏で、トップインフルエンサーの張大奕氏が関連会社を通じて2番目に多い15％の株式を保有していた。また、アリババ傘下のEコマース淘宝（タオバオ）が8.56％の株式を保有していたことから、如涵は「アリババグループの出資を受ける唯一のMCN（マルチチャンネルネットワーク）企業」を自称していた。

如涵控股の取締役会は11月25日、創業者である馮敏氏、孫雷氏、沈超氏の3名およびそれぞれの関連会社で構成されるグループ（以下、買収提案グループ）から、予備的な拘束力のない提案書を受領したことを発表した。

それによると買収提案グループは、如涵が発行しているクラスA普通株式の未保有分全てを買い取り、同社を非公開化する取引を提案しているという。提案価格は1株あたり68セント。取締役会は、同取引を評価・検討するため、独立取締役メンバーからなる特別委員会を設置したとのこと。

この発表を受けて同日、如涵控股の株価は前日終値比6.17％減の2ドル89セントで取引を終えた。

同社は2019年に米ナスダックに上場して以来、株価が下落し続けている。上場当初に約10億ドル（約1040億円）だった同社の時価総額は、現在2億5600万ドル（約260億円）まで縮小している。

過去3カ月弱の間に、計5社の中国概念株の非公開化が正式に発表、またはその意向が伝えられている。

36Krが複数の投資銀行関係者に取材を行った結果、香港株のセカンダリー上場における「時価総額が400億香港ドル（約5600億円）を下回らない、または時価総額が100億香港ドル（約1400億円）を下回らず、直近1年間の売上高が最低10億香港ドル（約140億円）」という基準に基づき統計すると、こうした基準を満たす米国に上場中の中国概念株保有企業は30社近く存在することが分かった。こうした状況の中、中国概念株を保有する大多数の企業が、ゆるやかに非公開化に向かう可能性は非常に高い。

進む中国概念株の非公開化　米国での規制強化と中国国内の制度改革が背景に（一）

非公開化は複数の中堅企業による選択肢

注目すべきは、非公開化企業の多くが中堅企業であることだ。

「アリババ、京東（JD.com）、網易（Netease）の国内回帰はいずれも重複上場によるもの。株主が巨額の資金を調達し短期間のうちに株式を買い戻すのは非常に困難」だと「承珞資本（Chengluo Ziben）」のパートナー徐泯穂氏は語る。

「だが中堅企業の非公開化はそれほど多額の資金を必要としない。さらに一部の中堅企業にとって、米国株はすでに良好な資金調達手段ではなくなっている可能性がある。二カ国での上場では企業側の負担がさらに増大するため、いっそ上場を廃止したほうが好都合なのだ」

公式データによると、58同城の非公開化の提案額は87億ドル（約9300億円）、また易車は約11億ドル（約1200億円）となっている。36Krの予測では、網易も非公開化により上場を廃止しセカンダリー上場を果たした場合、7月6日の米国株終値の440.04ドル（約4万7000円）を人民元に試算すると、非公開化には約867億ドル（約9兆2800億円）もの巨額の資金が必要となる。

同花順のデータをもとに36Krが作図

7月6日の取引終了時点で、58同城の時価総額は80億8200万ドル（約8600億円）、また新浪の時価総額は26億5100万ドル（約2800億円）、2019年の売上高は21億6000万ドル（約2300億円）で冒頭に述べた香港市場でのセカンダリー上場の基準を満たしている。一方、易車の時価総額は11億2500万ドル（約1200億円）で基準に達していない。

徐氏の分析によると「こうした条件を満たす企業はわずか30社弱にすぎず、残りの約250社が国内回帰する場合、非公開化が最大の選択肢となる可能性が高い」という。

非公開化後の選択肢は

中国概念株の非公開化後は、香港市場または中国市場（A株）に上場するか、あるいは資本市場から完全に撤退するかのどちらかになる。

取材を通して、香港市場はこうした非公開化の道を選択した中国概念株が優先的に選択する市場であることが分かった。これは香港株の資本市場制度および企業の事業に対する要件によるものだ。

マクロ環境においては、香港取引所の改革が進み、結果として中国概念株の香港回帰が主流となっている。また企業経営の視点でいえば、外貨を主力業務とする企業は香港株を選ぶ傾向が強い。香港株では株式の割り当てや追加発行も比較的容易で、香港市場は資金調達のニーズが頻繁な企業にとってもより好都合だからだ。

また、A株に変更する場合、企業の非公開化後のプロセスにもより時間がかかる。「企業数のみでみても、A株で上場希望の企業は多く、創業板だけでも200社が承認待ちの状況。奇虎360の例をとっても、非公開化によるA株回帰においてはVIEスキームを解体し裏口上場を果たしており、トータルで約2年の歳月を費やしている」と陳氏は話す。

とはいえ、ファンダメンタルズが良好とはいえない企業がたとえ香港で上場したとしても、上場早々に公募割れという現実に直面するおそれがある点には注意したい。陳氏はこうした状況が常態化すると考えており、公募割れは香港市場においては日常茶飯事だと述べる。「東方財富（Eastmoney）」のchoiceデータによると、2019年には165種の新株が上場したが、52％に上る86種の新株で公募割れとなっている。

当然ながら、再上場はこうした非公開化企業の唯一の選択肢ではない。上場廃止後にセカンダリーマーケットを離れることを選ぶ非公開化企業もある。例えば聚美優品は4月に非公開化されて以降、セカンダリーマーケットでの株式取引の意向は公に伝えられていない。
（翻訳・神部明果）

これに先駆け、クラシファイド広告最大手「58同城（58.com）」は6月15日、Quantum Bloom Group Ltd.との間で買収・非公開化に関する協議を締結した。6月12日にはテンセントと「黒馬資本（Hammer Capital）」が「易車（bitauto）」の非公開化に関する契約を締結。4月15日には化粧品の共同購入サービスを手掛ける「聚美優品（JUMEI.COM）」が完全非公開化を宣言している。

またIFRの情報によれば、6月18日、「華住酒店集団（Huazhu Hotels Group）」が非公開化により香港株への回帰を計画していることが分かった。とはいえ、華住集団側はこれに関し、市場の憶測に対するコメントは行わないとしている。

過去3カ月弱の間に、計5社の中国概念株の非公開化が正式に発表、またはその意向が伝えられている。

36Krが複数の投資銀行関係者に取材を行った結果、香港株のセカンダリー上場における「時価総額が400億香港ドル（約5600億円）を下回らない、または時価総額が100億香港ドル（約1400億円）を下回らず、直近1年間の売上高が最低10億香港ドル（約140億円）」という基準に基づき統計すると、こうした基準を満たす米国に上場中の中国概念株保有企業は30社近く存在することが分かった。こうした状況の中、中国概念株を保有する大多数の企業が、ゆるやかに非公開化に向かう可能性は非常に高い。

集中的な非公開化の理由とは

非公開化とは、簡潔に言えば大株主が一定の資金を調達して小株主の株式を買い戻し、その後企業が完全に大株主により所有され、企業が上場廃止となることをいう。

中国概念株が集中的かつ秘密裏に非公開化を選んだのは今回が初めてのことではない。

前回の非公開化の波は2013年にわき起こったが、その際には「分衆伝媒（Focus Media）」「巨人網絡（Giant Interactive Group）」「盛趣游戯（Shengqu Games、当時は盛大游戯）」「完美世界（Perfect World）」「奇虎360（Qihoo 360 Technology）」を含む米国で上場中の複数の中国概念株保有企業が相次いで非公開化による上場廃止を実施した。

「以前の非公開化では、時価総額がやや低い状況での国内回帰により新たな資金調達を求めるという意味合いが強かった。だが今回の非公開化においては、米国の市場管理が日増しに厳格化される一方、中国国内の資本市場が徐々に開放されたことで、より適切な環境を求めた結果」だと「凡徳投資（Fund Invbestment）」の総経理である陳尊徳氏は述べる。

米国上院で5月に可決された「外国企業説明責任法」は、今回の中国概念株の国内回帰における背景の一つと考えられる。同法案は米国の公開企業会計監視委員会（PCAOB）が3年連続で外国企業の会計監査状況について検査できなかった場合、発行者の証券の取引を禁止することを求めるものだ。

「匯生国際（Huisheng Guoji）」の管理部総裁を務める黄立沖氏によれば「瑞幸珈琲（luckin coffee）の粉飾事件後、米国法に基づき、同国に上場する全企業の合規性に関する手続きはPCAOBの会計監査制度に則ったものである必要が生じ、企業の監査調書にも目が通されることになった。だが中国の機密保持関連規定によれば、こうした対応は許されない」という。

一方、中国国内の資本市場は、中国概念株の非公開化による回帰に対してより緩和的な条件を提供している。

香港株のグローバルな資本発行メカニズムはますます優位性を増しており、種類株式制度を採用する企業の上場および株式発行を認めている。さらに中国概念株保有企業の国内回帰を奨励するため、香港株式制度に関する再改革が行われた。香港証券取引所は現在、特別投票権を有する株主の範囲を個人から企業または法人実体にまで拡大することを計画しているという。

中国のA株市場では中国版ナスダックと言われる「科創板（スター・マーケット）」および「創業板（チャイネクスト）」において、これまでになかった登録制を推進している、さらに上海証券取引所と深圳証券取引所がVIE（変動持分事業体）スキームを受け入れるようになれば、グローバル資本市場との連動性もさらに高まる。

進む中国概念株の非公開化（二）非公開化は複数の中堅企業による選択肢
（翻訳・神部明果）

新浪が非公開化を選択する理由については、新浪の関係者によると、非公開化されれば、経営陣は同社に対する支配権を100%獲得して多様化戦略や事業の試行を進めることができ、同社の発展にさらに多くの構想の余地を得られるからだという。米国市場における同社の評価額は長らく低迷していたが、これも非公開化を検討する1つの理由なのかも知れない。「4大ポータル」と称される新浪、ネットイース（網易）、テンセント（騰訊）、捜狐（Sohu）の中で、最も早く2000年に上場を果たしたのが新浪で、同社の株価はかつて147ドル12セント（約1万5820円）という歴代最高値を記録した。米国現地時間7月7日の取引終了時点で、同社の時価総額は、同じく米国で上場している子会社の「新浪微博（Weibo）」の3分の1にも満たない26億2200万ドル（約2820億円）となっている。